耗時(shí)兩年，廈門(mén)金牌廚柜股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“金牌廚柜“)于4月21日終獲IPO核發(fā)批準(zhǔn)，擬于上交所主板上市。本次發(fā)行新股不超過(guò)1700萬(wàn)股，募集資金34501.71萬(wàn)元，主要用于江蘇金牌年產(chǎn)7萬(wàn)套整體櫥柜建設(shè)項(xiàng)目、三期項(xiàng)目工程(含廠(chǎng)房及配套設(shè)施)、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和信息化建設(shè)項(xiàng)目。

盡管金牌廚柜結(jié)束了坎坷的上市之路，但公司發(fā)展前景依然不樂(lè)觀(guān)。早在今年3月歐派家居、皮阿諾就搶占先機(jī)進(jìn)入資本市場(chǎng)，4月志邦廚柜也更新了招股說(shuō)明書(shū)，櫥柜行業(yè)資本市場(chǎng)卡位戰(zhàn)已然啟動(dòng)，金牌廚柜面臨更大挑戰(zhàn)。

除此之外，金牌廚柜還面臨多重內(nèi)部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。公司綜合毛利率自2013年起持續(xù)下滑，高額廣告費(fèi)成公司經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)。兩大家族的絕對(duì)股權(quán)控制也造成公司引資困難。

競(jìng)品實(shí)力可觀(guān) 金牌廚柜發(fā)展受挑戰(zhàn)

金牌廚柜成立于1999年，成立以來(lái)專(zhuān)注于整體櫥柜行業(yè)，產(chǎn)品分為烤漆櫥柜、實(shí)木櫥柜、吸塑櫥柜以及整體板櫥柜。

作為老牌櫥柜企業(yè)，盡管金牌廚柜起步較早，但公司目前處境十分尷尬。不僅未能抓住開(kāi)啟櫥柜行業(yè)的先驅(qū)紅利，發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于同期企業(yè)，還被后起之秀超越。作為第三家上市的櫥柜企業(yè)，金牌廚柜遭遇到了行業(yè)競(jìng)品的圍剿。

2013年、2014年、2015年和2016年1-6月，金牌廚柜主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為53214.47萬(wàn)元、67229.83萬(wàn)元、76562.12萬(wàn)元、39840.68萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3008.02萬(wàn)元、3928.51萬(wàn)元、4726.25萬(wàn)元、2224.17萬(wàn)元。

對(duì)比同期起步的歐派家居，金牌廚柜的發(fā)展則要落后一大截。2014-2016年歐派家居主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為473105.08萬(wàn)元、554473.79萬(wàn)元、702194.73萬(wàn)元，已然成長(zhǎng)為行業(yè)龍頭老大。2016年，歐派家居銷(xiāo)售業(yè)績(jī)和利潤(rùn)在龐大基數(shù)上仍然保持著穩(wěn)步增長(zhǎng)，而其以95%大幅度的凈利潤(rùn)增速被業(yè)內(nèi)稱(chēng)為“大象跳舞“。

不僅如此，后起之秀志邦廚柜發(fā)展勢(shì)頭也已趕超金牌廚柜。志邦廚柜成立于2005年，至2016年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入達(dá)到了151011.39萬(wàn)元，收入規(guī)模大于金牌廚柜。

除現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)外，金牌廚柜還面臨櫥柜關(guān)聯(lián)家具、家電企業(yè)的挑戰(zhàn)。索菲亞以定制衣柜入手，逐步向櫥柜領(lǐng)域進(jìn)軍;尚品宅配作為全屋定制類(lèi)企業(yè)，生產(chǎn)方式以充分滿(mǎn)足消費(fèi)者需求為前提;海爾櫥柜、方太柏廚等則從關(guān)聯(lián)性的電氣及家居建材類(lèi)企業(yè)逐步向整體櫥柜行業(yè)滲透。

公開(kāi)資料顯示，截至2016年，櫥柜行業(yè)約有1068個(gè)品牌。在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中，金牌廚柜逐漸被眾多品牌所淹沒(méi)，此次櫥柜行業(yè)掀起的上市潮才使其再次受到大眾關(guān)注。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此次上市潮的掀起，正是由于櫥柜產(chǎn)業(yè)暴利時(shí)代結(jié)束向微利時(shí)代轉(zhuǎn)變。此次轉(zhuǎn)變也是櫥柜產(chǎn)業(yè)從成長(zhǎng)期步入成熟期的信號(hào)，利潤(rùn)水平開(kāi)始下降，采取差異化策略是根據(jù)自身優(yōu)勢(shì)適應(yīng)市場(chǎng)的必然選擇。

此時(shí)，眾多櫥柜企業(yè)開(kāi)始跨界定制衣柜行業(yè)，以期開(kāi)拓新增長(zhǎng)點(diǎn)。

2013年，歐派家居提出“大家居“概念，公司逐漸拓展產(chǎn)品類(lèi)目，逐漸增加衣柜、衛(wèi)浴、木門(mén)、墻飾等，把觸角伸向了大家居。2014、2015年歐派家居的衣柜業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)分別為32%、35%，與定制衣柜龍頭索菲亞增速基本接近。皮阿諾也不斷在定制衣柜領(lǐng)域拓展業(yè)務(wù)，2015年衣柜業(yè)務(wù)收入0.77億元，同比增長(zhǎng)24%。

而與上述櫥柜企業(yè)的選擇不同，金牌廚柜埋頭于“廚房里的生意“，不考慮擴(kuò)展其他產(chǎn)品業(yè)務(wù)。

公司總裁潘孝貞曾公開(kāi)表示：“我們過(guò)去不做大家居，現(xiàn)在和未來(lái)也不會(huì)，金牌廚柜專(zhuān)注于廚房生活?！?/p>

那么，專(zhuān)注于整體櫥柜市場(chǎng)的金牌廚柜深耕細(xì)作的成果如何?或許從目前公司尷尬的困境中可見(jiàn)一斑。

業(yè)內(nèi)人士表示，櫥柜行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)劇烈，拼的是產(chǎn)品、價(jià)格，還拼企業(yè)的綜合實(shí)力。產(chǎn)品需要技術(shù)附加值，擴(kuò)大企業(yè)盈利空間。另外，還要深挖櫥柜市場(chǎng)細(xì)分領(lǐng)域，增加企業(yè)新增盈利點(diǎn)。

從產(chǎn)品上看，金牌廚柜目前僅四個(gè)產(chǎn)品系列，櫥柜銷(xiāo)售毛利一直在下降。2014年，毛利率同比下降10.49%，平均售價(jià)下降4.69%，平均成本上升3.82%。2015年，毛利率同比下降3.18%，平均售價(jià)下降4.62%。

技術(shù)附加值優(yōu)勢(shì)還未顯現(xiàn)。報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為3.48%、3.10%、3.23%、2.83%，占比呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。研發(fā)投入的增長(zhǎng)幅度并沒(méi)有匹配上營(yíng)收的增長(zhǎng)幅度。

另一方面，金牌廚柜的銷(xiāo)售渠道單一，且覆蓋面不夠廣泛，出口拓展能力也稍顯不足。

公司采取經(jīng)銷(xiāo)為主，兼顧直營(yíng)和大宗的銷(xiāo)售模式。招股書(shū)顯示，金牌廚柜目前經(jīng)銷(xiāo)專(zhuān)賣(mài)店718家，直營(yíng)店51家。

對(duì)比同行業(yè)，歐派家居歐派已擁有專(zhuān)賣(mài)店4710家，發(fā)展經(jīng)銷(xiāo)商3331家，直營(yíng)店19家。志邦廚柜擁有1265家經(jīng)銷(xiāo)門(mén)店，發(fā)展經(jīng)銷(xiāo)商1061家，直營(yíng)店17家。金牌廚柜經(jīng)銷(xiāo)門(mén)店數(shù)量較少，覆蓋范圍還不夠廣。

有趣的是，據(jù)國(guó)泰君安證券研究統(tǒng)計(jì)，2015年，金牌櫥柜擁有的直營(yíng)店為行業(yè)最高，但是平均單個(gè)直營(yíng)店收入最高的卻是歐派家居。

在出口方面，金牌廚柜則落后志邦廚柜一步。2015-2016年，志邦廚柜的出口銷(xiāo)售收入分別為1919.33萬(wàn)元、5343.98萬(wàn)元，占比0.17%、1.68%、3.54%。相比之下，金牌廚柜出口銷(xiāo)售額2015年僅為221.04萬(wàn)元、2016年半年為696.82萬(wàn)元。

資本市場(chǎng)先機(jī)已被搶占，加上當(dāng)下行業(yè)競(jìng)品的圍剿，老牌櫥柜企業(yè)如何突破?以金牌廚柜目前的實(shí)力，能否強(qiáng)化自身優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)展新增長(zhǎng)點(diǎn)還存在疑問(wèn)。

高昂廣告費(fèi) 揭金牌經(jīng)營(yíng)短板

除了嚴(yán)峻的外部環(huán)境外，金牌廚柜居高不下的廣告費(fèi)用給公司經(jīng)營(yíng)造成了不小的壓力。

尤其是在綜合毛利率不斷下滑，生產(chǎn)成本不斷增加的情況下，金牌廚柜的凈利潤(rùn)率大打折扣，公司未來(lái)能否夠承受這較高經(jīng)營(yíng)成本?大量廣告的投放效果還有待檢驗(yàn)。

據(jù)招股書(shū)顯示，2013-2016年，金牌廚柜銷(xiāo)售費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為28.64%、24.19%、23.44%和21.62%。2014年較2013年銷(xiāo)售費(fèi)用增加1657.94萬(wàn)元，增長(zhǎng)10.31%;2015年較2014年銷(xiāo)售費(fèi)用增加2692.31萬(wàn)元，增長(zhǎng)15.18%。

其中主要為廣告及業(yè)務(wù)宣傳費(fèi)，分別為4361.16萬(wàn)元、6646.03萬(wàn)元、8716.05萬(wàn)元和3841.48萬(wàn)元。2015年，僅僅CCTV《焦點(diǎn)訪(fǎng)談》等欄目發(fā)布的全年廣告合同金額就高達(dá)約4796.46萬(wàn)元。

顯而易見(jiàn)，金牌廚柜較看重公司品牌價(jià)值，期望投放大量廣告來(lái)快速提升品牌知名度。但據(jù)招股書(shū)顯示，公司銷(xiāo)售費(fèi)用率高于行業(yè)平均值近10%，高額廣告投入的合理性、可行性存在疑問(wèn)。

招股書(shū)中選取，索菲亞、好萊客、美克家居、宜華生活等7家同行業(yè)上市公司進(jìn)行比較。但需要注意的是，除去歐派、皮阿諾，剩下5家公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)與金牌廚柜大部分不相同，不具備可比性。其中，美克家居的銷(xiāo)售費(fèi)用率均高于30%。金牌廚柜選取該公司為對(duì)比對(duì)象，是否存在拉高行業(yè)均值，從而合理化高額銷(xiāo)售費(fèi)用之嫌?

公開(kāi)資料顯示，2013-2015年，歐派銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為10.05%、9.73%、11.87%。皮阿諾銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為16.18%、17.76%、18.38%。皮阿諾起步較晚，目前處于提升品牌認(rèn)知階段，與金牌廚柜可比性不大。反觀(guān)同為老牌櫥柜企業(yè)的歐派家居，二者銷(xiāo)售費(fèi)用率差距達(dá)13%以上。

期間費(fèi)用的增加，將直接導(dǎo)致凈利潤(rùn)的減少。金牌廚柜高額的廣告費(fèi)用，并沒(méi)有帶來(lái)相應(yīng)幅度的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)。公司凈利潤(rùn)率處于行業(yè)低位，廣告效用待考。

據(jù)國(guó)泰君安證券研究顯示，2013年至2015年，金牌廚柜的凈利潤(rùn)率較歐派、志邦、皮阿諾均低。

2013年至2016年6月，公司綜合毛利率也一直處于下滑狀態(tài)，分別為45.52%、40.84%、40.08%和35.93%。櫥柜的毛利率分別為，45.93%、38.78%、37.35%、33.80%。

實(shí)際上，廣告作為一種宣傳方式，能夠促進(jìn)銷(xiāo)售。大部分情況下能夠影響的是消費(fèi)者選擇何種品牌的櫥柜，而直接影響櫥柜行業(yè)需求的是下游房地產(chǎn)行業(yè)。若未來(lái)國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)交易出現(xiàn)長(zhǎng)期低迷或大幅下滑，再多的廣告投入也無(wú)法促進(jìn)櫥柜需求的大量增長(zhǎng)。

更何況，經(jīng)歷2015年經(jīng)銷(xiāo)商攜款跑路事件后，雙方你來(lái)我往的扯皮，金牌廚柜的品牌形象大打折扣。

大額的廣告投入并不等于良好的業(yè)界口碑，公司加強(qiáng)自身產(chǎn)品質(zhì)量才是關(guān)鍵。卷款事件的發(fā)生同時(shí)也說(shuō)明了金牌櫥柜對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的管理問(wèn)題。

盡管曾經(jīng)深陷經(jīng)銷(xiāo)羅生門(mén)，報(bào)告期內(nèi)，金牌廚柜的經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量仍在不斷增加。原因在于直營(yíng)模式相比經(jīng)銷(xiāo)模式而言，需要更多的人力成本、租金成本或店面折舊攤銷(xiāo)費(fèi)、運(yùn)輸費(fèi)等銷(xiāo)售費(fèi)用。公司也表示，目前公司直營(yíng)店在周邊市場(chǎng)成熟后也將慢慢轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)銷(xiāo)門(mén)店。

可以看出，在整體營(yíng)銷(xiāo)策略上，金牌廚柜并無(wú)明顯思路。若直營(yíng)店的目的在于擴(kuò)展全新市場(chǎng)，那么這個(gè)擴(kuò)展成本相對(duì)較大。盲目大量投放廣告，無(wú)法準(zhǔn)確把握投放效果。

另外，金牌櫥柜的存貨也給經(jīng)營(yíng)成本造成不小的壓力。2013-2015年，金牌廚柜存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為34.56%、36.10%、30.57%。

未來(lái)還需考慮不斷上升的原材料與人力成本，金牌櫥柜可能具有的高額經(jīng)營(yíng)成本要將如何覆蓋?擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，提高營(yíng)業(yè)收入或?yàn)楣井?dāng)務(wù)之急。

兩大家族控股 金牌管理存在隱憂(yōu)?

隨著近期IPO進(jìn)程的加快，財(cái)經(jīng)網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，眾多擬上市民營(yíng)企業(yè)往往帶有家族控股的色彩。實(shí)際控制人股權(quán)高度集中，由此帶來(lái)的弊端顯而易見(jiàn)。

非常規(guī)式家族企業(yè)并不符合現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)，控制人控制不當(dāng)將對(duì)公司及中小股東的利益產(chǎn)生一定影響。家族絕對(duì)控制地位也不利于公司外部智力的引進(jìn)，容易造成融資渠道的單一。

金牌廚柜前身為建潘裝飾，成立于1999年，2011年整體變更為股份有限公司。公司實(shí)際控制人為溫建懷和潘孝貞，合計(jì)持股比例達(dá)84.52%。二人并無(wú)血緣關(guān)系，僅為創(chuàng)業(yè)的合作伙伴。

招股書(shū)顯示，公司溫氏家族合計(jì)持股23.32%，潘氏家族合計(jì)持股15.54%。加上由溫建懷和潘孝貞通過(guò)建潘集團(tuán)間接持有金牌櫥柜58.30%股權(quán)，兩大家族合計(jì)直接和間接持有公司股權(quán)高達(dá)97.16%。存在控制人控制不當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)公司及中小股東的利益產(chǎn)生一定影響。

另外，家族高度控股避免了股權(quán)過(guò)度分散，降低了野蠻人入侵機(jī)率。然而，兩個(gè)家族的聯(lián)合控股，也存在內(nèi)部股＊＊爭(zhēng)隱憂(yōu)。

針對(duì)上述股權(quán)結(jié)構(gòu)的質(zhì)疑，金牌廚柜董秘陳建波曾表示，“從治理結(jié)構(gòu)上來(lái)講是符合上市要求的，公司內(nèi)部有決策機(jī)制，并非以持有股權(quán)多少來(lái)決策，而是按照高管成員的票數(shù)來(lái)決定。從股份制來(lái)講，溫家持股比例比潘家多?！巴瑫r(shí)他也坦承“股東之間確實(shí)需要平衡的點(diǎn)“。

在招股書(shū)中，公司還披露，歐派家居于2013年引入110名自然人股東，新增貨幣資金7893.79萬(wàn)元，并引入3家機(jī)構(gòu)投資者，新增貨幣資金25422.00萬(wàn)元

皮阿諾于2014年引入3家機(jī)構(gòu)投資者，新增貨幣資金6200萬(wàn)元。相比之下，金牌在報(bào)告期內(nèi)因吸收投資收到的現(xiàn)金僅為106.80萬(wàn)元。

金牌廚柜表示，目前公司缺乏多樣化融資渠道，主要通過(guò)債務(wù)融資解決資金需求，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率偏高，流動(dòng)比率速動(dòng)比率較上市公司略低。

另外還注意到，2015年至2016年1-6月，實(shí)際控制人直接或間接控制的其他16家企業(yè)中，13家有均不同的虧損，2家并未營(yíng)業(yè)，僅建潘集團(tuán)兩年均盈利。報(bào)告期內(nèi)，金牌廚柜連續(xù)注銷(xiāo)蘇州建潘、深圳建潘兩個(gè)子公司。對(duì)此情況，招股書(shū)中并未做任何說(shuō)明，不禁引發(fā)外界對(duì)公司＊＊＊管理管能力的猜想。

（來(lái)源：財(cái)經(jīng)網(wǎng)）